制度缺陷：华联商厦怎样偷走华联超市的梦想
http://finance.sina.com.cn 2002年12月09日 16:55 新浪财经
准确地说，华联商厦对华联超市已经不是暗偷，那简直是明抢，因为董事会的决定是根据现在堂而皇之的制度做出的，换言之，华联商厦有权这么做，而且只要你不能证明华联商厦的董事长与庄家有内幕交易(这种证明简直是不可能的)，那它就是合法的。这就是最可怕的一种窃贼——制度缺陷。
那是2001年4月发生的事件，中国第二大本土连锁超市——华联超市希望通过增发股票，募集6-10个亿的资本，趁着对跨国商业巨头进入的限制尚没有完全解除之际，迅速向全国扩张，抢占有利地位，但它控股51%的大股东华联商厦做出了一个显然牺牲华联超市的决定：送配股。
如果不是昏了头，华联商厦这么做简直是不可理喻，唯一符合理性逻辑的解释是，华联超市董事会这次决策，客观上是配合庄家出货的行为。假如这是真的，这将是强盗逻辑对真实价值的一次庄严的嘲讽。
更可怕的是，尽管华联超市董事长华洲对此非常愤怒，但他根本无力反抗，因为对方有着体制的合法性，对方的所作所为他只能接受，华联超市的职工只能眼睁睁看着自己的梦想断送在自己的董事会上。
偷窃奶酪最可怕的窃贼，就是这样的制度缺陷之贼。
被“注了水”的股票
中国超市第一股华联超市(600825)董事长华洲是否已经高处不胜寒？在过去一年内，华联超市股价狂涨已超过80%。
2000年10月24日，华联超市借时装股份之壳上市第一天，股价摸高24元，在华联商厦(600832)开始运作华联超市借壳上市之前的6月初，时装股份股价仅为16元左右。
2001年2月3日，成名得势于上海的华联超市与北京西单百货资本结盟，华联超市控股77%，由此拉开进军全国的序幕。与此同时，华联超市股价继续攀升，4月19日开盘价29.5元，俨然中国股价最高的商业股。
与股价悖反的是，4月12日经股东大会审议的华联超市的2000年年报显示：调整后的华联超市每股净资产为0.627元，同时年度分配每10股配三送二，加权平均后每股净资产仅四毛多，其每股净资产之低令人大跌眼镜。
分母膨胀80%，分子缩水1／3，华联超市市盈率逼近70倍，奇哉！净资产如此之低，仍要配送，华联超市岂不怪哉？
面对“注水股”的疑问，一向快人快语的华洲语态沉闷：我是董事长，这是董事会的决定，我不能说董事会的决定错误。他说：“都在年报里了，答案要你自己找。”
华洲乃至华联超市看来心不甘情不愿。2个月前，记者曾经专访华，当时他刚和北京西单刘秀玲签定联合投资西单华联超市的协议，颇为意气风发地描绘了他的中国商业超市托拉斯的构想：在全国划分六个区，每个区和一家当地的上市公司合作，多渠道融资，从而建立起中国第一个百货业超市超级终端。华豪情壮志地表态，要和沃尔玛、家乐福一决雌雄。
“即使和其它上市公司合作，这个超级终端的主力资金也只能由华联超市担当。”中国连锁经营协会副秘书长裴亮指出：就像西单华联的合资，华联超市要控股77%，就是要保障自身成熟超市业态的主导权。
这可是一笔不菲的投资。仅在北京地区，即使第一年内的100家超市连锁计划，华联超市最少也要投资5000万左右，可钱从哪里来？
在华的如意算盘中，钱自然从股市上来。这是华千方百计借壳上市的目的。华曾透露过自己的思路：由于华联超市的超市商业概念优越，超市的经营能力很强——1999年的净资产收益率高达33.07%，因此可望上市一年后增发股票。说这话时，华联超市股当时每股27元左右，如果华联超市增发股票5000万股，以很正常的20元配股的话，2001年底可以募集到10亿人民币，即使3000万股，也有6亿。
而配三送二几乎一下子就断送了华的幻想。按正常情况，华联超市配股融资额度能有增发股票的1／10就不错了，也就是最多1个亿。根据证监会的有关规则，配股一年内不得再增发股票。更糟糕的是面对只有四毛多的每股净资产，投资者收益兑水，企业的资本公积金减少，华联超市如想重塑眼下在股民心中的投资形象，那将事倍功半。
难道华是自食其言、出尔反尔之徒？仅仅一个月前，华联超市还宣布要在5年内建5000家连锁店，那是华的一个弥天大谎？难道半个月前，华还曾警告过超市的进入者：超市玩的就是大资本概念，几百万，几千万不要干超市，只是跟公众幽了一默？
最初的增股变成配送股？如此魔幻般大逆转始于何时何地？华洲到底又有什么难言之隐？
“亦父亦兄”华联商厦
在华联超市征战全国，急需股市融资时，这个有些釜底抽薪味道的决定，是在华联超市第三届董事会第六次会议上做出的。
那次会议一定发生了某种非同寻常的事。董事长华洲对此三缄其口，华联商厦控股50%的大股东华联商厦(600832)的董事会秘书屈波称要获得董事长张新生的授权。张正在俄罗斯，张的秘书小姐则答：“这是他们(超市)董事会自己考虑，根据自己的需要决定的，这里没有办法回答。”
很巧妙的太极推手并不能掩去超市董事会的构成：在华联超市的股份中，华联商厦拥有华联超市50%的股份，为控股大股东，华联集团拥有10%股权，为第二大股东。
集团和商厦的法定代表人均是张新生，换言之，集团和商厦是张的两张牌，有两桩关联交易可窥视张更看重哪张牌：一、商厦于2000年6月，将评估值为负265.56万的、商厦控股70%的上海市妇女用品商店信谊商店以1元的价格转让给集团；二、将评估值为4481.4万元的、连续亏损的浙江上海华联商厦50%的股权(价值2240.7万)，以2732.4万的价格转让给集团，其中1997.2万元乃是以南京东路华联商厦大楼所有权和土地使用权的优良资产置换的，两笔造成集团资产损失757.2万元(资料来源：华联商厦2000年报)。
如此超市和商厦间就形成了一种微妙的关系，两家本应是独立的上市公司，从集团的构架上，都应是集团的子公司。但由于目前的资本结构，超市不仅无法独立，而且商厦既是超市的“兄长”，又是实际的“父亲”，但它2000年主营收入反而比1999年减少1.1亿，这与华联超市的高速增长对比强烈，颇令人尴尬。
因此，如果不是华洲出卖华联超市的利益，那唯一合理的解释是，在董事会上，大股东和二股东运用了自己的权力，扭转了华联超市的意志。
华联商厦曾表示：“通过控有华联超市股份有限公司50%的股权，以第一大股东的身份赢取长期丰厚回报(华联商厦年报语)”，那配送股的决定会给商厦赢得怎样的回报呢？配送股与增发股票对商厦有何不同呢？
增发股票，肥美的是超市，因为增发必须有明确的投资项目，所募集的资本用于超市的发展，除了超市未来发展赚取的利润分配外，商厦很难直接获得眼下一次性分配的利益。然而，如果按照目前董事会决定的每10股派发现金0.50元，商厦可获利257.1万；每10股送红股2股，共送2057万元，商厦获利1028.5万元；提取资本公积金3085.5万元，每10股转赠3股，商厦收益1542.7万元。合计2827.8万元。
这笔钱将写进商厦2000年成绩单。
公家没有赢家
真正的赢家未必是商厦。
来自上海、北京的两位资深证券分析人士认为：配三送二的方案，其最大的受益人将是股市炒作华联超市的庄家。从2000年6月初到现在，华联超市的股价已经被从16元炒到29元以上，而且这支股票的换手率很低，经常保持每日成交1～2万股的状态，庄家已经赢得了极高的回报。由于目前这支股票的价格已经高得有些离奇，那么，庄家的最佳选择，是在不损失既得利益的情况下，将股价适当打压，一则可以出货变现，二者有了做高空间，继续炒作该股。相形之下，如果是增发股票的话，等于庄家把价格做高后，华联超市坐享其成，这显然是庄家们所深恶痛绝的。
于是就有了两种可能性，一种是庄家的意志和董事会的决议纯属巧合(如有雷同，请勿对号入座)，二则两者之间存有某种微妙的联系。孰是孰非，只有当事人才心知肚明。
可以肯定的是，股市上的超级利润对华联商厦也产生了很大的诱惑。华联商厦2000年年报披露：公司自筹资金1.5亿元，投资海通证券，持股海通4.6%的股份，而海通证券是一家拥有32.6亿资本的证券大鳄。
股市乃利益博弈的巨大漩涡，有赢家必然有输家，华联超市三届六次董事会的输家已经昭然若揭，是华联超市，那谁是赢家呢？是华联商厦吗？未必。正如裴亮所说：超市连锁已经为上海联华、华联超市等企业证明是中国商业的一条出路，投资会赢得很好的回报，华联商厦目前的投资重点——传统柜台百货连锁，至少此前在中国尚没有成功者。华联商厦和集团曾因1992年的远见卓识，累计投资1.3亿于超市，已赢得了数亿的回报，他们今天是否与昨天背道而驰？股市的漩涡是否会成为华联黑洞？
如果这真的是一个“投机是投机者的通行证，实业是实业家的悲凉赋”的体制与股市，那到底是谁给了投机者以通行证？该帖于 2004-7-3 12:26:00 被修改过 | 
