来源: 21世纪经济报道
“纯属无中生有。”1月20日下午，天河城开发经营公司天贸集团的大股东粤海投资有限公司（0270.HK）相关负责人从香港拨通了本报记者的手机，电话中他对大股东将利用天河城上市的机会退出天河城的传言进行了否认，但是对天河城上市一事是否属实没有作出明确回应，只是表示因为涉及敏感问题不便回答。
国外房地产基金要收购广州天河城，组建REITs境外上市的传言，几个月前便在广州传得沸沸扬扬。
“天河城已经成为我们主要的推荐项目之一，”一家受多家境外基金委托在华南寻找可以打包成REITs上市的优质项目的地产顾问公司证实，“一些基金已经在与其接触了。”
更有消息传出，目前，粤海投资集团正在委托对REITs上市非常有经验的星展银行（DBS）为其控股物业做上市准备。
另有消息人士透露，澳大利亚知名房地产基金麦格里对天河城上市一事亦虎视眈眈，也在积极与其接触。
所有这些都表明，天河城似乎正在筹备上市，其原因备受关注。
神化的背后
被称为ShoppingMall神话的天河城，建筑面积16万平方米，营业面积10万平方米。对于其取得的成功，数字最具有说服力。自开业以来，天河城日平均客流量除1996年和1997年分别是11万人次和18万人次外，以后各年都保持在25万人次以上，2004年之后已经达到30万人次。平均而言，天河城年客流量超过一亿人次。而世界上最大的两个MALL分别在美国和加拿大，他们的年客流量加起来也不过9000多万。
1992年，广东六大财团——广东发展银行、广东国际信托投资公司、广东粤财信托投资公司、广东华侨信托投资公司、广州市城市建设开发总公司与香港粤海投资有限公司——组建广东天贸集团股份有限公司，香港粤海投资有限公司为控股股东，占62.77%股份。
同年，天河城破土动工，1996年2月建成试营业。天贸集团以8.4亿元股本金，举债9000万美元，建成了商场部分总造价达12亿元的天河城广场。
开业后天河城广场出租率逐年递增，1999年以后一直保持在99％以上。2003年，天河城累计租金回收15亿元，开始赢利。现在，天河城有商户360余家，年销售额超过40亿元人民币。“谁说中国没有赚钱的MALL，至少天河城已经进入了稳定的赢利期。”广东天贸（集团）股份有限公司董事长禹来表示。
2004年粤海投资年报显示，集团2004年综合股东应占纯利为11.50亿港元（2003年：11.07亿港元），增长3.9％，增长的主要原因之一就是广东天贸集团股份有限公司的零售及出租业务增加1.54亿港元，增长14.7％。年报还显示，大股东2005年内增持天贸集团的股份，由62.77％增加至68.58％。
以目前天河城的欣欣向荣来看，其单体物业已经具备了上市的条件。
漫长的经营过程中，尽管资金也出现过断裂的危险，但是天河城没有卖出过一分物业，保持了完整性，也创造了“天河城模式”——坚持自己建设开发，保证产权统一前提下的统一经营。禹来将之总结为“一寸定律”——“一寸不能卖，一分不能缺。”
作为中国大陆最早和最成功的ShoppingMall，成本已经收回，每日源源不断创造现金收入，这样的优质物业为什么要和别人分享？
难言之隐
天河城的繁荣背后，也存在危机。
2004年,被行内认为可与天河城并称“双子星”的正佳广场在天河城附近开业。正佳总建筑面积42万平方米，一期商业广场30万平方米，相当于天河城的2倍，整体功能设置与天河城类似。与此同时，素有商业地产泰斗之称的香港太古地产进军广州的第一个商业项目—太古汇也落户正佳广场斜对面。该项目投资40亿元，除建造一个10万平方米的购物商场外，还有面积约35万平方米的办公大楼、酒店、文化中心。无论是面积、布局，还是地理位置，太古汇在整体规模上都正向着第三个“天河城”靠拢。
另一个隐患是，大体量的购物中心不断进入天河商圈，这里交通阻塞日益严重。“作为主干道，天河城周边一直都严重塞车，如果不解决好交通规划及停车场配套问题，再好的项目都难以操作。”一位资深商业地产分析人士指出。
“天河城正在慢慢折旧，其竞争优势还能持续多久？”一位基金中介人士表示，进可攻，退可守，在最好的状态中上市，收回更多的资金，似乎是不错的选择。
而此时，一个力争在5—10年内将天河城模式拷贝到10家的庞大扩张计划，已被提上天贸集团的议事日程，天贸的融资步伐急需迈开。
“天河城的成功独一无二，无法克隆。”天河城缔造者原广东天贸集团首任董事长刘春亭在总结多年经验后如此分析。他透露，天河城开业初期，内地并无购物中心概念，为此，广州政府调动了手中的一切有用资源进行支持。作为广东省政府的重点扶持项目，天河城从出生、建造到开业都是一路绿灯，这在今天，几乎是不可能的事。
此外，天贸集团投入重金的虎门步行街也已经开始营运，专业人士分析，虎门是一个以服装业为特色的地方，有许多相对便宜的服装批发市场，他们对大型购物中心的冲击很大，虎门步行街目前状况并不理想。
无论天河城还是天贸集团，发展中都自有苦衷。
天价上市？
若想上市，天河城必然要引入国外战略投资者。
“目前，我们讨论的焦点主要是价格问题。”引入基金的中介机构表示，天河城的价格必然是天价。
目前，香港市场采取美国NAREIT协会推出的营运资本(FFO)评估方法重估净现值(NAV)，已经上市的领汇基金目前的2006－2007年度动态P/FFO倍数为22倍左右，短期内高于每股REITs的估值水平（15倍）。从市盈率的角度看，目前动态PE值达到了23倍和20倍，远远高于香港大型地产发展股长江实业、恒基地产等平均12－13倍的动态市盈率，但与地产收租股希慎兴业、鹰君集团、九龙仓等平均20－22倍的动态市盈率比较接近，以此为鉴，天河城的租金水平较高，现金流量稳定，经营状况更好，又是单体物业，物业回报率高，NAV将远远高于领汇。
毫无疑问，天河城的身价注定将是一个惊人的数字。
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ALAN | 
