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CMBS私募救急 大连万达REITs受挫后另辟“钱途”
CMBS私募救急 大连万达REITs受挫后另辟“钱途”
21世纪经济报道
本报记者 于晓娜 香港报道
根据预售报告，本次CMBS的发行乃是为了收回初始贷款人发放的贷款。
到目前为止，一度甚嚣尘上的大连万达与麦格理共组REITs(房地产投资信托基金)赴港上市的计划显然已经搁浅。
有趣的是，9月6日，麦格理与大连万达宣布发行1.45亿美元(约11.6亿人民币)的2006-1系列CMBS(商业房地产抵押贷款支持证券)，其资产池组成包括位于长沙、大连、哈尔滨、济南、南京、南宁、沈阳、天津、武汉等地的9处商业物业，正是此前分拆REITs上市计划的物业组合。
根据标准普尔预售报告，该证券由Dynasty Assets(Holdings)Limited(以下简称“DAHL”)发行，交易安排人是花旗环球金融亚洲有限公司和麦格理银行，该证券预定期限为2.75年，法定最终期限为5.75年，发行模式为私募。
目前，国际路演仍在进行中，预期整个交易将于10月6日完成。
“这次CMBS的发行与此前该基金冲刺REITs上市未果之间，无疑存在一定的因果关系，发行CMBS可以说是分拆REITs之路不通之后的第二方案。”某投行人士表示。
REITs受阻
REITs之风生水起，始于2005年。去年11月，饱经波折的领汇终于成功登陆港交所，后受市场一再追捧。此后，各房地产开发商纷纷开始眼热，争相分拆物业以REITs形式在港上市。
今年上半年，REITs之声仍不绝，跃跃欲试的不下十只，其中以麦格理银行、摩根士丹利等为代表的大投行身影相当活跃。
自去年开始，麦格理便在内地大举收购商业物业，其中最为轰动的便是一举拿下大连万达旗下9处物业，并寄望于今年年初组REITs赴港上市。
然而，到目前为止，除了冠君REITs(2778.HK)虽成功上市但股价表现一直不理想之外，包括大连万达在内的基本上所有的REITs发行计划均已胎死腹中，而普遍的理由则是“时机不对”，除此之外并无太多解释。
业内人士分析表示，香港市场在今年年中遭遇大调整，股市不振拖累整个行情，是众多REITs失利的诱因之一，但对内地房地产开发商来说，除市况不佳之外，政策方面也遭遇到了相当困境。
按照REITs发行惯例，须首先将内地开发商持有的商业物业所有权进行剥离。通常的做法是，REITs资产池中的每项物业分别有一个持有人，然后通过在境外一对一设立的壳公司持有境内公司的股权，从而间接持有物业，最后所有离岸公司的股权都将全资被一家离岸控股公司拥有，该控股公司完成间接控制所有物业，并申请上市。
在该环节之中，由于本质上是外资公司收购内地房地产资产，因此需要缴付土地增值税、印花税等大量税款，对发行REITs的公司来说，是一个相当大的风险和负担，尤其是在宏调不断来袭的情况下，很多公司不得不对此却步。
CMBS架构
从某种意义上说，正是由于上市不成，CMBS才成为麦格理和万达的最终选择。
“其实，从国外的做法上来看，发行REITs上市与发行CMBS并不冲突，两者之间不是非此即彼的关系，但从这个案例来说，发行CMBS可以说是麦格理和万达的第二选择。”中信证券资产证券化业务部段小川表示。
房地产信托专家孙飞亦表示，从本次发行的CMBS设计机构来看，由于只是向特定的法人机构投资者募集资金，属于私募形式，因此可绕开公开发行中存在的诸多法律障碍，相对REITs上市来说，可谓简单得多。
根据预售报告，本次CMBS的发行乃是为了收回初始贷款人发放的贷款。
“一般来说，在CMBS之前，首先会有一个过桥贷款的安排，之后，贷款人为了收回贷款，就会以借款人旗下物业资产为担保，发行CMBS收回贷款，换句话说，贷款人由过桥贷款的发放人，最终变成认购CMBS的投资者。”段小川告诉记者。
根据段小川分析，从该CMBS产品来看，应是麦格理银行向该行与万达共组的REITs发放了总额为1.45亿美元的过桥贷款，该REITs由Dynasty Property Investment(Holdings)Ltd(以下简称“DPIH”)以及Dynasty Holding
Co.Ltd(以下简称“DHCL”)控制。
其中，前者是专门为该REITs进行融资的融资公司，而后者则间接持有REITs旗下所有物业组合，双方最终为麦格理万达房地产基金全资拥有。
而麦格理万达房地产基金是由麦格理房地产亚洲控股有限公司与大连万达集团共同成立的大型房地产投资基金，注册地为百慕大群岛，由MacquarieTopest Management Ltd.担任基金经理。
除麦格理银行发放的该笔总额为1.45亿美元的过桥贷款之外，CMBS发行人DAHL还拥有一项总额为0.05亿美元的2006-1RCF，即循环信贷便利，发行人在有需要的情况下可以取款用于各种支付。
简单的说，麦格理万达房地产基金通过全资拥有的DPIH和DHCL控制9家注册于毛里求斯的壳公司，而这些壳公司则全资拥有国内9处商业物业。
据悉，该9处物业主要的承租者包括沃尔玛和百盛，两者合约加起来就占到该组合总收入的58%，并且拥有长期租约。
标准普尔分析报告指出，一旦该两大承租人租约出现问题，将给该组合收入带来相当大的影响，并且由于该交易架构包括在岸和离岸两部分，且收入以人民币计算，因此将面临较大的汇率和法律及宏观政策上的不确定性。
然而，“有麦格理和花旗集团一起安排的话，相信交易应该不会有太大问题。”孙飞表示。
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