野黄蜂
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经济转型利好消费,政策促进商业繁荣。2012年国家'防通胀、扩内需、调结构'目标明确。'内贸十二五规划'有望年内出台,预计'十二五'期间社零总额将翻倍至30亿元。居民收入效应:国家规划'十二五'期间城乡人均收入增长15%,居民收入效应将利好消费。假设2012年CPI约3.2%,预计社销增速16.1%,鉴于2011年通胀和基数原因,预计2012年社销增速有可能前低后高,四季度开始增速转折向上。
百货:看好中西部区域龙头、治理优秀者及有制度变化机会的国企。
2006-2010年全国社销增速18.1%,中西部地区则高于19.1%,预计未来五年有望保持20%以上,中西部区域百货龙头将更加受益。另外,治理机制决定百货盈利能力,H股百货净利润率9.5%以上,A股百货公司净利润率4.06%,其中民营百货净利润率约为国营百货的1.5倍。我们认为差别主要缘于制度,所以我们看好治理优良、管理能力突出的民营百货及业绩弹性较大的存在制度性变革机会的国营百货。
超市\家电、IT连锁\市场租赁。超市:随CPI下滑预计明年超市同店增速将回归10%以内水平。目前股价已对人工、租金上涨等负面因素有所反映。看好产业链整合和区域扩张能力强的超市企业,如永辉超市。家电及IT连锁:
目前行业集中度低,市场空间大,市占率CR2=14%(美日CR2=40%),行业集中度提升趋势确定。我们看好引领行业集中度提升且努力探索电子商务模式的行业龙头公司:宏图高科、苏宁电器。市场租赁:看好治理优良、业态整合龙头海宁皮城。
商业零售模式探讨。产业链整合者将胜出:1)自下而上产业链整合模式,如宏图高科、苏宁电器、永辉超市等;2)中游企业向上、向下整合产业链模式,如海宁皮城;3)自上而下产业链整合模式,如潮宏基、老凤祥、明牌珠宝及七匹狼、报喜鸟、美邦服饰、九牧王等品牌服饰。
风险提示。经济增长低于预期;消费者信心指数下行。公司治理风险、劳动力成本上涨超预期、商业房产租金涨幅过高风险。
行业评级与投资策略。虽然预计明年行业增速仍将小幅下滑,但支撑中国消费景气持续的基础没有改变,重点覆盖的公司未来2年CAGR27.19%,增长稳健。目前行业估值明显低估(2011/12年PE中值为22/17倍),'内贸十二五规划'等利好政策出台在即,且行业年度估值切换窗口临近,维持行业'强于大市'评级,推荐估值合理、成长确定及治理优良的海宁皮城、苏宁电器、宏图高科、友好集团、重庆百货、广州友谊、永辉超市、步步高、合肥百货、新华百货、友阿股份、成商集团。
